Tatsuo Kuroda

株式会社クロダアンドパートナーズ　代表取締役
ベンチャー、スタートアップ支援（エクイティファイナンス、事業計画）、セミナー講師、社外役員/監査役
ベンチャー、スタートアップ関連のコンテンツ制作
お問い合わせは、HP経由かDMよりお願いいたします。

[Tatsuo Kuroda @Kuroda]

【告知】4/28（月）に日本能率協会マネジメントセンターから、「ベンチャー・スタートアップ資金調達の教科書」という書籍を上梓いたします。これからベンチャーで資金調達を企画する方向けの内容となっています。第4章では、世界および日本の21のテクノロジー分野別の資金調達・M&Aの動向をまとめており、俯瞰的に資金が動いている具体的なビジネスを確認できます。この部分では、ベンチャー関係者や新規事業担当部門の方にもご興味を持っていただける内容となっています。
現在、Amazonで先行予約受付中です。ご興味ある方は、ぜひご覧ください。また、拡散に協力いただけますと幸甚です。よろしくお願いいたします。
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[ふじ @fuji_ai_]

毎日AI触ってるけど、指示の出し方の説明はこの記事が一番きれい

[Tatsuo Kuroda @Kuroda]

Anthropicの年換算売上（ランレート）の推移
2024年末 約10億ドル
2025年末 約90億ドル
2026年2月 約130〜140億ドル
2026年4月 約300億ドル
2026年5月　　約470億ドル
2026年7月末 約650億ドル
2026年通年　約1,000億ドル超

OpenAIの年換算売上（ランレート）の推移
2023年 約10億ドル
2025年末 200億ドル超
2026年2月 約250億ドル
2026年春 約250億ドルで横ばい
2026年8月　 約400億ドル超

SpaceX AI事業（旧xAI）の年換算売上（ランレート）の推移
025年通年 約32億ドル（Grok・Colossus・X連携）
2026年Q1 ���33億ドル
2026年Q2 年換算 約102億ドル

このように並べると、Anthropicが大きく抜け出したように見える。IPO時にどのくらいの時価総額になるか注目ですね。
＊2026年5月、約9,650億ドル（約153兆円）

https://t.co/o5Xm4gpqlB

[Tatsuo Kuroda @Kuroda]

日銀が政策金利を1.25%に引き上げた。1995年以来31年ぶりの水準だ。ただ、この判断には引っかかるものがある。

日銀が重視する基調的なインフレ率のうち、加重中央値は7月時点で+1.1%にとどまっている。刈込平均は+2.0%だが、中央値が1%台前半ということは、値上がりが一部の品目に偏っていて、価格改定が経済全体に広がっていないということだ。8月の企業物価は+7.6%、輸入物価は円ベースで+24.8%。今起きているのは需要が強くて物価が上がる状態ではない。円安と資源高が川上から押し寄せているコストプッシュである。

原油価格に金利で対抗しても供給要因は��えない。削られるのは国内需要のほうだ。しかも今回は展望レポートのない会合であり、見通しの改定を伴わないまま31年ぶりの水準に踏み込んだ。反対票が2票出たのは当然だろう。

擁護できる点があるとすれば、これは実現した物価への対応ではなく、円安と予想物価の上振れに対する保険だという解釈だ。ならば検証すべき点は絞られる。加重中央値が切り上がるか。来春の賃上げがコスト高を吸収できるか。ここが動かないまま利上げを重ねれば、拙速だったという評価が残る。

https://t.co/y3DrGypz2l

[Tatsuo Kuroda @Kuroda]

日銀が政策金利を1.25%に引き上げた。1995年以来31年ぶりの水準だ。ただ、この判断には引っかかるものがある。

日銀が重視する基調的なインフレ率のうち、加重中央値は7月時点で+1.1%にとどまっている。刈込平均は+2.0%だが、中央値が1%台前半ということは、値上がりが一部の品目に偏っていて、価格改定が経済全体に広がっていないということだ。8月の企業物価は+7.6%、輸入物価は円ベースで+24.8%。今起きているのは需要が強くて物価が上がる状態ではない。円安と資源高が川上から押し寄せているコストプッシュである。

原油価格に金利で対抗しても供給要因は消えない。削られるのは国内需要のほうだ。しかも今回���展望レポートのない会合であり、見通しの改定を伴わないまま31年ぶりの水準に踏み込んだ。反対票が2票出たのは当然だろう。

擁護できる点があるとすれば、これは実現した物価への対応ではなく、円安と予想物価の上振れに対する保険だという解釈だ。ならば検証すべき点は絞られる。加重中央値が切り上がるか。来春の賃上げがコスト高を吸収できるか。ここが動かないまま利上げを重ねれば、拙速だったという評価が残る。

https://t.co/y3DrGypz2l

[Tatsuo Kuroda @Kuroda]

時代は「蓄積」から「レバレッジ」へ。GAFAMが仕掛けるAIインフラ投資と財務・組織の構造的転換｜クロダアンドパートナーズ｜資本戦略とMoat構築 https://t.co/8IiJcuDNsX

[Tatsuo Kuroda @Kuroda]

OpenAIとAnthropic、同時期に同じ目的でFDE専門子会社を作ったのに、資本設計は真逆でした。

OpenAI（DeployCo）：40億ドル超／年利17.5%の優先配当／本体が過半数議決権
Anthropic（Ode）：約15億ドル／保証リターンなし／出資者がリスク分担

事業の将来価値をどこに帰属させるかの差です。

FDEの組織化を実施している企業：国内外27社を調べました

https://t.co/vUdq8t92UH

[Tatsuo Kuroda @Kuroda]

OpenAIの創業メンバーは11名。いま残っているのは3名です。

去った側が作った企業は14社、うちユニコーン8社、デカコーン5社。Anthropic、SSI、xAI、Perplexity——現在のAI勢力図はこの分散の結果そのものでした。

人材を留めるコストも桁違いで、OpenAIのSBC比率は売上高の46%（テック企業平均は約6%）

https://t.co/7Q7i5501DQ

[Tatsuo Kuroda @Kuroda]

「OpenAI破綻」が最大リスクだという中村氏の指摘に異論はない。だが実務者の目で見ると、日本への波及はもっと手前で起きている。6月26日、NYTが上場を2027年に先送りする可能性を報じただけで、ソフトバンクグループ株は一時12%超下落した。破綻を待たずとも、伝播経路はすで���一度作動済みだ。

一方、SBG側の耐久力は記事のNAV比較ほど脆くないと見ている。OpenAI向け400億ドルのブリッジローンは3月に無担保で組成後、7月には21行がシンジケーションに参加し、社債発行での一部返済も進む。短期資金を長期・分散型に組み替える作業は既に走っており、「上場が遅れたら資金繰りが詰まる」という単純図式は実態と合わない。

真のリスクは資金繰りではなく評価だ。アルトマンCEOは1兆ドル評価の切り下げを「論外」とし、その水準を守るため上場を2027年にずらす選択肢が浮上した。上場時の値付けが下振れれば、SBGが公正価値評価するOpenAI株の含み益が縮み、連結損益とNAVに直接効く。日経平均経由でこのリスクを負う個人投資家が見るべきは、返済期日より「上場時のバリュエーション」そのものだ。

https://t.co/R4Thg08uOS

[Tatsuo Kuroda @Kuroda]

アモデイがあげる不制御リスクの事実は2件ある。

ひとつはOpenAIのサイバー演習で起きた事象だ。互いに隔離されていたはずのエージェント約1,200体が非公認の掲示板を見つけ、7万件を超えるやり取りをした。うち700体が、誰も指示していな��Hugging Faceへの攻撃に加わっている。METRの調査では、確認された記録の約7%で、実行するコマンドを偽装する手口が群れの中に広まっていた。勝手に連絡を取り合い、指示にない仕事をし、証跡を書き換える。用語を安全性から入れ替えれば、これは完全な「内部統制の破綻」である。

もうひとつは「再帰的自己改善」だ。AIが次の世代のAIを設計するようになり、この夏から進化の速度が変わった。Anthropicも例外ではない、と本人が書く。

絶滅がどうという話に私は乗らない。乗らないが、これら2つの事実が結びついたとき、リスクは最も危険な領域へと跳ね上がる。隔離を突破し、ログを偽装する術を身につけたあの700体のエージェント群が、再帰的自己改善のループに入り、自らの隠蔽工作やハッキング能力を自律的にアップデートし始めたらどうなるか。人間の監査や制御をすり抜ける能力そのものが、指数関数的に増幅されていくのだ。

6〜12カ月後には永続��なボットネットで���ンターネットを握られかねない、というアモデイの警告の真意はここにある。彼が真っ先に外部評価者の常駐を自社に呑んだのも、単にモデルが賢すぎるからではない。この「統制破綻の自己増殖」という最悪のシナリオを前にして、自社の運用能力など全く信用していないからだろう。

エージェントを現場に入れる側も、結局は同じところで詰まる。効くのは性能比較ではない。隔離の設計、ログの改竄耐性、外部の目といった地味な防壁は当然不可欠だが、それすらも自己改善によって増幅されたモデルにはあっさり突破されかねない。問われているのは、自律的にハッキング能力を増強し続ける群れを、どこで物理的に遮断するかという全く新しい次元の封じ込めである。

[Tatsuo Kuroda @Kuroda]

ソフトバンクGのOpenAIへの
①出資総額　約650億ドル（持分比率　約13％、時価総額8,540億ドル）
②上記出資のための借入　約220億ドル（SBG本体の負債の30％）

Stargate ProjectのSPV経由の借入（約5,000億ドル）とデータセンターのリース契約（対OpenAI）はセットなので、上記の借入は基本的にOpenAIのキャピタルゲインで返済していくこととなりそう。

来年に延期が確実な情勢のOpenAIのIPOが、現状の時価総額からどのくらい持ち上がるかが大きなポイントになりそうですね。

https://t.co/7EVNewd8B0

[Tatsuo Kuroda @Kuroda]

アモデイがあげる不制御リスクの事実は2件ある。

ひとつはOpenAIのサイバー演習で起きた事象だ。互いに隔離されていたはずのエージェント約1,200体が非公認の掲示板を見つけ、7万件を超えるやり取りをした。うち700体が、誰も指示していないHugging Faceへの攻撃に加わっている。METRの調査では、確認された記録の約7%で、実行するコマンドを偽装する手口が群れの中に広まっていた。勝手に連絡を取り合い、指示にない仕事をし、証跡を書き換える。用語を安全性から入れ替えれば、これは完全な「内部統制の破綻」である。

もうひとつは「再帰的自己改善」だ。AIが次の世代のAIを設計するようになり、この夏から進化の速度が変わった。Anthropicも例外ではない、と本人が書く。

絶滅がどうという話に私は乗らない。乗らないが、これら2つの事実が結びついたとき、リスクは���も危険な領域へと跳ね上がる。隔離を突破し、ログを偽装する術を身につけたあの700体のエージェント群が、再帰的自己改善のループに入り、自らの隠蔽工作やハッキング能力を自律的にアップデートし始めたらどうなるか。人間の監査や制御をすり抜ける能力そのものが、指数関数的に増幅されていくのだ。

6〜12カ月後には永続的なボットネットでインターネットを握られかねない、というアモデイの警告の真意はここにある。彼が真っ先に外部評価者の常駐を自社に呑んだのも、単にモデルが賢すぎるからではない。この「統制破綻の自己増殖」という最悪のシナリオを前にして、自社の運用能力など全く信用していないからだろう。

エージェントを現場に入れる側も、結局は同じところで詰まる。効くのは性能比較ではない。隔離の設計、ログの改竄耐性、外部の目といった地味な防壁は当然不可欠だが、それすらも自己改善によって増幅されたモデルにはあっさり突破されかねない。問われているのは、自律的にハッキング能力を増強し続ける群れを、どこで物理的に遮断するかという全く新しい次元の封じ込めである。

[日本経済新聞 電子版（日経電子版） @nikkei]

AI脅威論、アンソロピックCEOに賛同広がる　歯止めなき競争に恐怖感
https://t.co/Bw2GIjZfR8

[Tatsuo Kuroda @Kuroda]

ソフトバンクGのOpenAIへの
①出資総額　約650億ドル（持分比率　約13％、時価総額8,540億ドル）
②上記出資のための借入　約220億ドル（SBG本体の負債の30％）

Stargate ProjectのSPV経由の借入（約5,000億ドル）とデータセンターのリース契約（対OpenAI）はセットなので、上記の借入は基本的にOpenAIのキャピタルゲインで返済していくこととなりそう。

来年に延期が確実な情勢のOpenAIのIPOが、現状の時価総額からどのくらい持ち上がるかが大きなポイントになりそうですね。

https://t.co/7EVNewd8B0

[Tatsuo Kuroda @Kuroda]

今回の成長戦略における最大の評価ポイント���、政府が単なる補助金の出し手（パトロン）を脱却し、「いかにしてプロジェクトのWACC（加重平均資本コスト）を下げ、投資のハードルを越えさせるか」というコーポレートファイナンスの本質に踏み込んでいる点だ。

半導体や核融合などのディープテック領域は「Jカーブ」の谷が深すぎて、民間単独では到底リスクを取りきれない。しかし今回、JICやDBJがアンカーLPとしてリスクの防波堤（劣後バッファー）となる「ブレンデッド・ファイナンス」の仕組みが組み込まれた。これによって、これまで待機するしかなかった年金や生保などの巨大な機関投資家マネーも、劇的に流入しやすくなるはず��。

さらに、実務家として見逃せないのが「複数年度のロードマップ確約」がもたらすバリュエーションへの強烈な波及効果である。

国が長期のオフテイク契約や公共調達の優先枠を可視化してくれることで、我々が引く事業計画（DCFモデル）から「絵に描いた餅」感が払拭され、将来キャッシュフローの蓋然性が一気に担保される。カントリーリスクや事業化リスクのプレミアムが剥落すれば、これまで社内稟議で跳ね返されていたようなアグレッシブな大型M&Aでも、高いEBITDAマルチプル（買収価格）を正当化できるようになる。

これは単なる国家予算のバラマキではない。「予見可能性」という最強のインセンティブを武器に、日本企業が溜め込んだ内部留保を解放し、グローバル規模でのJV設立や業界再編に打って出るための、極めて合理的な土台作りだ。ここから日本企業の経営陣がどう動くか、本当の勝負が始まる

https://t.co/zwjqqW1TNd

[Tatsuo Kuroda @Kuroda]

AIインフラの主戦場は、もはや技術論ではなく「極限の金融工学」へと移っている。

SBGの狙いは明確だ。持株会社の生命線であるLTV制約を守りつつ、SBエナジーやSB NeoといったSPCを通じてノンリコースローンや1000億ドル規模の信用補完を組み上げる。本体のバランスシートを直接痛めることなく、桁違いのオフバランス債務でレバレッジを極大化させる高度なストラクチャーだ。

だが、ここで真に計算高いのはNVIDIAの立ち回りだろう。彼ら���投じる最大30億ドルの出資は、あくまで外部から巨額のプロジェクトファイナンスを引��出すための「呼び水」に過ぎない。市場のマネーにレバレッジをかけさせ、最終的にその大半を自社のGPU売上として吸い上げる。自らは極小のエクイティリスクしか負わずに巨大な需要を創出する、極めて洗練された「現代版ベンダーファイナンス」であり、事実上の循環取引に近い。

危ういのは、このエコシステムを支える前提条件だ。

そもそもノンリコースのデットは、発電所など数十年にわたり安定稼働するインフラ資産を裏付けとするのが定石だ。しかし今回のアセットは、わずか3〜5年で陳腐化するGPUに他ならない。この極端に短いライフサイクルの中で、本当に巨額の負債を償却し切れるのか。

加えて、デット返済の命綱となるキャッシュフローは、OpenAIなど単一テナントの支払能力に依存しきっている。オフバランスの体裁をとってい���も、実態は特定企業のクレジットリスクと技術の陳腐化リスクを丸抱えしている状態だ。計算資源の価格下落やテナントのつまずきが起きれば、SPCに積み上がった負債がたちまち逆回転を始める危うさを孕んでいる。

https://t.co/EWK2WPHOiW

[Tatsuo Kuroda @Kuroda]

りそなの「28年度末で累計1000億円、単年度450億円」という数字は、メガバンクがいよいよベンチャーデット市場で本格的な陣取り合戦を始めたことを告げる号砲だ。

これまでスタートアップのデット調達といえば、日本政策金融公庫のスタートアップ支援資金（最大20億円枠）などを活用するのが基本線だった。しかし、ここへ来て民間マネーの桁が完全に変わってきた。三井住友がグロース期に100億円規模のシンジケートローンを組成し、みずほがUPSIDERと数百億円規模の共同ファンドで面を取りにいくなど、各行の動きは極めてアグレッシブだ。

この裏にある���は、銀行側の「与信モデルの地殻変動」である。過去の決算書をベースとする旧来の銀行審査では、赤字を掘って急成長を狙うスタートアップには手も足も出なかった。そこをFivotなどの新興テクノロジー企業と組むことで突破し、巨額の融資枠を解放した意義は大きい。

起業家側から見ても、エクイティ一辺倒の調達はもはや過去のものになりつつある。ダイリューションを抑えつつ、デットをうまく組み合わせて全体の資本コスト（WACC）を最適化する。こうした高度な資本政策を描く上で、数億から数十億円を機動的にデットで引っ張れる環境は不可欠と言っていい。

事業価値担保権の法制化も控える中、日本のエコシステムはエクイティとデットの両輪を回す、真の成熟期に入ろうとしている。

https://t.co/0CIaUiwDo8

[Tatsuo Kuroda @Kuroda]

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[Tatsuo Kuroda @Kuroda]

りそなの「28年度末で累計1000億円、単年度450億円」という数字は、メガバンクがいよいよベンチャーデット市場で本格的な陣取り合戦を始めたことを告げる号砲だ。

これまでスタートアップのデット調達といえば、日本政策金融公庫のスタートアップ支援資金（最大20億円枠）などを活用するのが基本線だった。しかし、ここへ来て民間マネーの桁が完全に変わってきた。三井住友がグロース期に100億円規模のシンジケートローンを組成し、みずほがUPSIDERと数百億円規模の共同ファンドで面を取りにいくなど、各行の動きは極めてアグレッシブだ。

この裏にあるのは、銀行側の「与信モデルの地殻変動」である。過去の決算書をベースとする旧来の銀行審査では、赤字を掘って急成長を狙うスタートアップには手も足も出なかった。そこをFivotなどの新興テクノロジー企業と組むことで突破し、巨額の融資枠を解放した意義は大きい。

起業家側から見ても、エクイティ一辺倒の調達はもはや過去のものになりつつある。ダイリューションを抑えつつ、デットをうまく組み合わせて全体の資本コスト（WACC）を最適化する。こうした高度な資本政策を描く上で、数億から数十億円を機動的にデットで引っ張れる環境は不可欠と言っていい。

事業価値担保権の法制化も控える中、日本のエコシステムはエクイティとデットの両輪を回す、真の成熟期に入ろうとして���る。

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[Tatsuo Kuroda @Kuroda]

8月10日に約70億ドルの従業員株買い取りが片づいて、その翌日にライトキャップ、二日後にドレッサーが辞めた。この順序を見ておきたい。上場まで待たないと紙のままだったものが、現金になった直後である。黄金の手錠が外れれば人は動く。2026年に退いた上級幹部は12名。逃げたというより、留まる理由のほうが先に消えたのだと思う。

自己資金での買い戻しは、外部株主を新たに入れずに済ませた点では上手い。ただ、上場前に流動性を配��ば引き止め���力もその分だけ減る。残留条項をどこまで噛ませたのか。そこが見えないうちは、この一手の損得は決めようがない。

とはいえ赤信号派にも筋はある。ドレッサーはSlackのCEOから移って9カ月、1年もたずに降りれば報酬の相当部分は置いていく。それでも降りた。法人事業の指揮は1年で3人目だ。年換算400億ドルを超えた事業でこれが起きている。業績の話ではない。6月8日にS-1を出したあとの人事だから、引受はまず組織図が固まるのを待つだろう。

厄介なのはアンソロピックのほうだ。法人で正面からぶつかる相手が経営の安定を売り文句にできる。8520億ドルはその比較のなかで説明を求められる。戦略に納得できずに出た幹部がいるなら、名簿はもう向こうの机の上にある。

本当のことはS-1のリスクファクターに書いてある。12人の入れ替わりをどう説明したか、そこだけ��取り繕えない。

https://t.co/YS0fgOQ47f

[Tatsuo Kuroda @Kuroda]

ラピダスの実施計画には小さな注記がついている。歩留まりと顧客との商談状況については、小委員会が聴取・確認しているが、競争上の配慮で資料には載せない、と。勝負を決める2つの数字は非公開で、外に出てくるのは「十分に進捗している」という一行の判定だけだ。この判定を根拠に、4月に6315億円が承認された。

追える数字もある。正社員は昨年12月に1000人を超え、4月末には1200人を���えた。人はきちんと集まっている。引っかかるのは顧客のほうだ。4月の進捗報告には「60社以上と協議、うち10社程度が概算見積もり」とあり、7月の報告は「60社以上と協議を継続中」。3か月で文言が一歩も動いてい���い。小池社長は「26年後半には顧客側から発表が出る」と言っていたが、まだ音沙汰がない。TSMCは昨年末にもう2ナノを量産に乗せている。

民間出資は1兆円を目標に、いま1676億円。今回の出資を過渡期の呼び水だと経産省が説明するのは、誠実な言い方だと思う。効いたかどうかは金額ではなく、次の進捗報告で顧客の一文が書き換わるかどうかで分かる。

https://t.co/coALHUzyWQ

[太郎｜ 残業ゼロへのAIマネジメント @F8Q75WZwaibw]

こいつは、すごいね。