杜宇一声

[qinbafrank @qinbafrank]

贝森特��工具箱里都有啥？早上聊到短期看收益率，中期还是相信贝森特有能力把收益率走势向上狂飙的势头给压制住的。毕竟他自己都说还有强大的工具箱，自然也不能小觑。梳理下看看贝森特还有哪些弹药可以用？

贝森特近期表态，也意味着财政部正在采取更加积极的“发债端干预”策略。
传统意义上，控制收益率曲线主要依赖美联储的货币政策（如QE或扭曲操作），但作为“国家首席债券销售员”，贝森特手中同样掌握着多项直接或间接影响美债市场供给、结构和流动性的财政工具。

按照对市场影响的深浅和直接程度，梳理下：
1、债务结构与发行管理（最直接的供给端杠杆）
财政部可以通过调整发债的“期限组合”，直接改变市场上长端久期的供给，从而压低期限溢价。
1）定向缩减长债发售规模。
减少 10 年期、30 年期等长债的发债量，转向更多依靠短债筹资。

这会直接削减市场上最缺乏买盘的长端久期供给，缓解长债的供需失衡，促使长端收益率回落。

2）规模化美债回购与“财政版本扭曲操作”
财政部通过在二��市场回购流动性较差的老债，就是这两天宣布的单次长债回购规模翻倍、昨晚暗示回购规模会更大。目前的回购主要是购买流动性较差的旧券。下一步可以升级为更系统性的期限置换：
提高10—20年、20—30年区间回购频率；建立季度最低回购额度，而不是临时宣布；用Bills或FRN融资，专门回购长久期旧券；在拍卖需求疲弱、旧券流动性恶化的期限区间定向操作；将回购结算日与税收日、TGA波动和大额国债到期日协调。

这相当于财政部在资产负债表上主动缩短平均久期。它比单纯回购旧券更接近真正的“财政部版扭曲操作”。

2、启动“TGA资金投资Repo”计划
目前大量财政现金存放在美联储的TGA中。财政部预计9月底TGA约9500亿美元，10月下旬可能一度达到1.05万亿美元。TGA资金越高，通常意味着银行体系准备金越少，回购市场和一级交易商融资压力越大。具体有两种方式：
1）降低或平滑TGA目标
财政部暂时少发债，用现有TGA现金支付开支，相当于：减少近期国债净发行、把TGA资金释放回银行体系，增加准备金，改善Repo流动性和交易商承接国债的能力。

但它只是时间置换。TGA迟早需要重建，届时发行压力重新回来，因此只能用于应对阶段性市场压力。
个人角度最有可能成为下一项新工具的措施

2）把部分多余TGA现金投入隔夜国债Repo
财政部把暂时闲置的现金借给一级交易商或中央清算Repo市场，交易商用国债作抵押。

TBAC（美国财政部借款咨询委员会）从5月起已经正式讨论这一机制。8月一级交易商反馈认为，每日250亿—500亿美元的Repo投资波动总体可以���理；如果设计合理，可以适度缓解融资约束、扩大中介资产负债表，并提高市场吸收新增国债的能力

3、跨部门与国际协调工具
1）进一步释放银行和一级交易商的资产负债表
4月生效的eSLR改革已经降低了大型银行从事低风险、低回报中介业务的资本惩罚。一级交易商向TBAC反馈称，这项改革已经提高国债中介能力，并释放更多资产负债表用于Repo。

下一步还可以包括：进一步调整SLR中对国债和准备金的处理；修改GSIB附加资本计分方式；扩大Repo净额结算认可；

2）海外央行流动性支持与汇率干预
允许外国央行（如日本央行）以美债为抵押直接借入美元，避免为了维持本国汇率而在公开市场“抛售美债”。协同汇率干预，稳定主要持债国货币，消除外资抛售美债的隐患。

4、与美联储协同
1）联储与财政配合的扭曲操作
财政部少发长债、多发短债；
美联���针对性买长债、减少短债持仓
相当于带来私人市场净久期供给明显下降。

2）QE或收益率曲线控制
更极端的工具是：
美联储重新大规模购买长债；
针对特定期限设置购买额度；
甚至宣布10年或30年收益率上限，即Y CC。

YCC只有严重衰退或国债市场失灵等极端情况下才具有现实意义。

同样，降息本身也未必能压低长债收益率。如果市场认为降息过早，会重新推高通胀预期和财政主导风险，结果可能是短端下降、长端反而上升，收益率曲线陡峭化。对当前长端问题而言，扭曲操作通常比单纯降息更精准。

5、财政整顿
就是昨晚贝森特说的联合预算管理局推动财政整顿，缩减开支。这是财政开源节流里最重要的截流措施。

所有发行管理、回购和Repo工具，最多是在不同期限、不同持有人和不同时点之间重新分配风险。只有可信的中期财政方案，才能真正降低财政期限溢价。

通过给出具体的赤字缩减路线图，才能从根本上压低市场的“违约/滥发溢价”，引导长端利率回归基本面。

前四条都是治标、第五条才是治本。

简单说
贝森特的“强大工具箱”，本质上是用财政部主动的债务结构管理 + 预期的财政赤字约束 + 市场流动性回购，来替代或补充美联储传统的高强度货币宽松。组合拳的核心目的在于无需等待美联储大幅降息，压制长债收益率飙升的动力。

如昨晚https://t.co/1Zk9fGfdda聊到收益率走高：油价、国债超发、AI大科技发债潮。第二、第三点是结构性的，但贝森特可以在第二点上做文章，第一点油价上影响川普决策。

[杜宇一声 @O2Vje]

@MaxForAI @PineTop99 微信

[qinbafrank @qinbafrank]

年内美元流动性走势推演，7月底聊到大饼形成了一个底背离形态但是离零轴还比较远，过去两周了大饼基本上在一个窄幅区间震荡，原因是什么？从个人角度还是美元流动性近期并不强且还有小幅走弱、从7月底的3万亿规模缓慢下降到本周中的2.94万亿。7月底聊形态好也需要流动性支持，但实际上流动性还略微走弱、看稳定币发行量也没恢复且也有小幅走弱。过去两年写过多篇推���大饼走势与美元流动性的关系，都汇总在3月份的这篇长文里https://t.co/8cLhWMpvCb简单说大饼走势跟以美国银行准备金规模为核心的美元流动性相关性非常密切，正好本周美国财政部公布了再融资计划以及年内TGA的预期目标、可以借此推断下年内到12月份的美元流动性（这里重点讲银行准备金）情况。

1、当下的状态
到8月12号月12日美国银行准备金2.9476万亿美元，财政部TGA9594亿美元。

从7月中至8月12日：
TGA周均从7562亿美元升至9639亿美元，增加约2077亿美元；
同期准备金周均从3.143万亿美元降至2.944万亿美元，减少约1987亿美元。几乎是一比一的关系。也能看出来、7月中之后大饼向上就有点乏力了。

那么后续怎么走？

2、8月
先有一次局部抽水，随后大概率出现准备金回升
1）8月中旬再融资发行规模为1250亿美元，对应到期债券963亿美元，财政部净筹集新现金��287亿美元，于8月17日结算。

如果财政支出不能当天完全抵消，TGA可能短暂维持在9600亿—1万亿美元附近，对准备金形成约200亿—400亿美元的局部压力。8月17—20日前后，估计银行准备金可能短暂落在2.90万亿左右。当然这更像是结算导致的短期低点，

2）8月下旬财政支出会重新向银行体系注入流动性
财政部在季度融资公告中表示：近期维持基准国库券发行规模，可能在8月底发行短期现金管理国库券。9月因企业税和非预扣税收入增加，将缩减部分短期限国库券规模。

这透露了一个信号：财政部预计8月底会有较大的现金支出，可能需要用短期CMB桥接，但9月税收入到账后又不需要维持这么高的国库券发行量。

通过过往年份8月底至9月初通常是TGA下降、准备金回流的窗口。基准假设是：8月底至9月初TGA下降到8900亿—9300亿美元，相比8月12日释放约300亿—700亿美元准备金，
对应8月底银行准备金区间约为2.96万亿—3.02万亿美元，可以说回升到3万亿美金左右。

3、9月
月初较宽松，9月15日前后是最主要压力窗口
1）9月4日��10日，财政部安排了两次现金管理回购提供缓冲，两次合计最多250亿美元。

所以9月初可能是未来一个半月准备金相对最高、资金面相对宽松的阶段。我估计9月4—10日准备金可能达到2.97万亿—3.03万亿美元，比8月底略有向上。

2）9月15日前后
税收与国债结算形成叠加抽水
财政部已经明确表示，9月中旬会收到较大规模的：企业所得税和非预扣个人税收。同时9月15号前后几天还有集中的国债结算，这两个因素都会导致TGA上升。自然准备金会下降

此9月15—18日前后，银行准备金可能形成阶段性低点2.85万亿—2.92万亿美元，中位值2.85万亿美金。

3）9月底
9月30日前后财政部又要集中性结算，但考虑财政部的9月底TGA目标仍然是9500亿美元。因此如果9月中旬税收将TGA推到1万亿美元附近，财政部在9月下旬是要花钱的，所以9月下旬银行准备金周均小幅回升到2.90万亿—2.95万亿美元

4、四季度
财政部之前的融资计划显示：9月底TGA目标9500亿美元；
第四季度私人部门净市场化融资6280亿美元；
12月底TGA目标8500亿美元。

这意味着从9月底到12月底，TGA计划净下降1000亿美元，在美联储资产、现金���其他负债不变的情况下，这相当于向银行体系释放约1000亿美元准备金。

但财政部又表示，财政部又明确表示，TGA不会从9500亿美元直接一路下降到8500亿美元，而是会在10月先大幅上升：预计TGA在210月下旬达到1.05万亿美元，误差范围±500亿美元。那就意味着四季度TGA规模先升再降。

那么意味着四季度银行准备金先降再升。

10月下旬银行准备金会迎来下半年内的低点、可能进一步回落到2.8万亿美金区间（上下浮动4、500亿美金）；

按照财政部的计划12月底TGA目标是8500亿美金，相比10月底下降2000亿美金。那么12月底周均准备金可能回到3万亿美金之后（上下浮动300亿美金）了。

总的来说：
1）8月17-20日，准备金下探出现一个短期低点（2.9万亿左右），8月下旬有一轮温和回流（3万亿左右）；
2）9月初继续保持，真正需要重视的是9月15日税期和9月30日季末两个集中压力窗口；

3）四季度财政流动性路径是：9月底9500亿美元TGA → 10月下旬1.05万亿美元附近 → 12月底8500亿美元。

这意味着：10月先抽走约500亿—1500亿美元准备金，是四季度最危险窗口；
11月财政支出开始释放此前积累的现金，准备金逐步修复；12月中旬企业税期���来一次短暂抽水；12月底TGA降至8500亿美元后，准备金大概率重新接近3万亿美元。

4）10月下旬准备金低点约2.8万亿美元；11月底回升到2.9万亿美元上方；12月中旬再次短暂下探；12月底回升至2.95万亿—3.03万亿美元。

[杜宇一声 @O2Vje]

@zhang_benita sei呀

[杜宇一声 @O2Vje]

@mranti @BellaBaddie__ 气泡美式

[杜宇一声 @O2Vje]

@mranti @ABCChinese 恭喜你发现了华点

[杜宇一声 @O2Vje]

@Hnbhger17 闭环了

[杜宇一声 @O2Vje]

@caiziboshi 画面有点秃然

[杜宇一声 @O2Vje]

@macastel3 Dead man can't speak. Compared to western countries china has much lower excessive death. I guess saving lives worth something.

[杜宇一声 @O2Vje]

@caiziboshi 歌手李健不用智能手机。这李健不是歌手李健。。

[杜宇一声 @O2Vje]

@ausyang @jessyshen 暴露了老婶的认知水平。。。

[杜宇一声 @O2Vje]

@jessyshen @0xmasiwei 认知水平暴露了。。

[杜宇一声 @O2Vje]

@jackyliang1101 @wangwatchworld 他们也说小沈阳呢

[杜宇一声 @O2Vje]

@fxtrader clever boy

[杜宇一声 @O2Vje]

@jessyshen 不如回国贡献力量，做半导体、硬科技！

[杜宇一声 @O2Vje]

@USAmbChina 握草 这不是阳离子么😂

[杜宇一声 @O2Vje]

@wangwatchworld 王局是被人做局了吗？😂

[杜宇一声 @O2Vje]

@mranti 友邦惊诧论

[杜宇一声 @O2Vje]

@Dr_goosee @RealZhongGuoRen @ChineseWSJ 哈哈哈哈哈