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3月做的研报，长期看好😶

[冰蛙 @Ice_Frog666666]

VC币 VS Hyperliquid：丧钟为谁而鸣，只是融资模式的差别？

看完 Hyperliquid 创始人 Jeff 的访谈，我强烈建议，每一个还在讲融资故事的Web3 项目方，都该逐字研读这篇文章。

表面上，VC币的失败与 Hype 的成功，好像只是一个靠融资、一个自筹的路径之争。但真正的分歧，远比这个深刻得多。

根本的差异在于：谁才是这个项目的终极受益人。

以前VC币的模式，就是收割流动性，各种叙事也无非是兜售代币，服务于资本的退出，用户只是最后一棒的买单者。

而Jeff在文中讲的很明白了：要让用户从你所做的事情中获得实际价值，而不是让早期投资人受益。

言外之意就是，在 Hyperliquid 的机制下，代币并不是目的，而是产品跑通，用户认可后，巩固用户信任与正向收益结构的延续。

所以，从这个角��上，能真正决定项目生命力的，并不是融资方式或者融资金额、产品有多牛逼，而是你所有的这一切究竟是在为谁创造价值。

这才是VC币为何崩塌，Hyperliquid为何崛起的根本原因。

所有的VC币，其实都应该问一下自己：你到底创造了什么价值，你打算让谁分享，在整个利益结构里，是为了用户长期受益，还是资本的短期套现？

答错了，那么丧钟下一刻就为你而鸣。

金融的本质只有两个问题：你是否真的创造了价值？你是否真的愿意让用户分享它？

Jeff已经用 Hyperliquid做了回答，但我不知道，行业接下来，还能给出几个？

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[Murphy @Murphychen888]

ETH的“生死劫”：投资者行为揭示了真相

“无论你上辈子做了什么孽，只要买了以太坊，就都还清了”，这是我看到最痛心的一句玩笑话，道出了本轮周期ETH持有人的心酸和无奈。原本不想写ETH数据，因为我知道不少小伙伴都持有它。且资金都不会太小，毕竟作为唯二通过现货ETF的加密资产，大家是敢上仓位的。

当前ETH脆弱的共识基础在风雨中摇摇欲坠，已经不起任何折腾；我不想让我的分析影响大家的心情。但评论区还是有很多小伙伴经常来问，希望我写一写。

经过一番斟酌，我们就从“成本基础”和“行为表现”这2个角度来看看吧。

成本基础分布（CBD）是在选定时间段内具有固定价格等级的热力图，能清晰地显示筹码的成本基础随着时间而变化的过程。由于它是计算每个地址的平均成本，从而能更好地反映持币个体的行为表现。

（图1）

图1是近3个月内ETH的CBD数据。首先我们可以看到在标注1的红色虚线框中有一段密集的筹码堆积区，这些地址里都是在25年1月到2月建仓的筹码，持仓成本大致在$3,200到$3,500之间。尤其是其中有段“红色”地址集群在$3,475处进行增持，合计166w枚ETH。

该群体在随时ETH跌至$1,900的过程中不仅没有卖，还一路加仓到现在已持有194w枚ETH了，也将成本降低至$3,150（如图中白色箭头所指）。同时图中灰色箭头所指的这种黄色阶梯下降的线段，表示筹码堆积区中其他地址也在下跌中进行不同程度的补仓降低了平均成本。

我们再看标注2红色虚线框中也有一段筹码堆积区，总体规模要���于上面的那个，它们是在25年2月中旬建仓的筹码，成本大致在$2,600到$2,800之间。但随着ETH价格跌破$2,300开始割肉减仓，到目前为止卖了不少，只有$2,800和$2,630这2个价位的筹码还没动，分别持有有100w和85w枚ETH。

至此以下，ETH的新需求逐步减弱，尤其是当价格跌破$2,000后，根据数据显示已几乎没有新的购买力了（如图标注3）。

但无论如何，上面这些高位套牢的投资者在价格下跌时积极加仓，可以说是ETH的信仰者（至少目前是），也是市场的真实购买力。

（图2）

接下来，我们将时间跨度拉长，来看下更早期的投资者们的持仓成本和行为表现。在标注1的红色虚线框内有一群地址在2023年7-8月开始建仓，高峰期持有近330w枚ETH，平均成本在$1,850左右。随着ETH涨到$4,000又跌回$1,860的整个过程都在逐步卖出，到3月10日还剩余160w枚ETH（然后又在3月13日开始加仓，目前��有212w枚ETH）。

可以说是做了一轮过���车，但好在分批止盈，目前的价格正好就在他们2年前建仓的成本线。理论上，只要上面的地址集群不再卖出，这里的212w枚筹码也不动，那么$1,850左右应该会是一个有效的支撑位。

而最强的抛压来自更低成本的筹码（见标注1的红色虚线框）；这里是2023年9-10月建仓的筹码，平均成本在$1,560左右，高峰期持有近320w枚ETH。在这一轮过山车行情中套现了大部分仓位，目前仅剩61w枚；可以说是本轮周期玩ETH的最大赢家。

（图3）

从近3年的整体数据来看，当ETH价格在$1,300/$1,600/$1,800 时都形成过密集的筹码堆积区（图中标注1-4）。说明此时ETH的共识基础还是相当好的，有大量的资金愿意在这些位置买入ETH。但不知为何在24年7月以后这些低成本的长期筹码都纷纷开始套现离场，尤其是成本在$1,600的筹码更是疯狂套现。

如果说仅仅只为了获利了结，也可以理解。但最要��的是此后在高位就再也没形成过像样的筹码堆积区（图中白色虚线框）。从筹码结构上ETH缺少厚实的安全垫，市场没有足够的新需求来承接超额供应，一旦供需失衡，便不无法形成有效的支撑。

（图4）

俗话说没有对比就没有伤害。我们来看下BTC的数据就能发现有本质的区别。

BTC在$15,800-$16,900和$26,000-$29,000区间都产生过筹码堆积区，随着价格上涨这些筹码也会卖出（如图中标注1/2）。但不同的是，当低成本的BTC卖出时，却在高位又重新形成了新的筹码堆积区（如图中标注4/5，当前最高的筹码堆积区在 $97,000附近）。

尤其我们还能看到，在2022年4月BTC $39,000附近建仓的筹码，直到现在还拿着（图中标注3，36w枚BTC），无论是跌至$15,800还是涨到到$108,000，都不动如山。

这是真的有共识，有信仰！无论多高的价格，都有资金愿意去承接。

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🚩 写在最后......

对于本轮周期买入ETH的投资者来说，似乎是来币圈就是渡劫的 —— 生死劫���从24年到25年自高位下跌56%，不仅让投资者身受煎熬，其本身也处在生死劫数的边缘。

高位套牢筹码经过一系列的自救式补仓目前似乎购买力已消耗殆尽；而当前触及的$1,850也正是一群大户们2年前建仓的成本价，当价格跌至这里他们开始补仓（将之前高位卖出的部分买回来平摊成本），因此会形成支撑作用。如果这里也扛不住，下面将可能直奔$1,600和$1,250，那是3年前筹码堆积所剩余的支撑位。

从当前投资者整体行为上看，最要紧的还是ETH价值的共识重建。一旦大户群体没了信仰，那么当前在$2,630（85w枚）、$2,800（100w枚）和$3,150（194.5w枚）等高位套牢的筹码都将成为反弹路上的重重阻力。

写到这里就该结束了，我只能告诉你我看到的数据，但不代表我对ETH的多空观点，请小伙伴们理性看待。

‼️ 我的分享仅用于学习交流，不作为投资建议 ‼️

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特朗普推出“金卡”计划，允许外国人通过投资500万美元获得美国公民身份。或将吸引资金流入美国，尤��是房地产、基础设施和科技行业，并对加密市场带来利好。

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SEC结束对Uniswap的调查，未采取任何行动。同时，其确认收到Grayscale申请，允许其以太坊现货ETF进行质押服务。被视为对去中心化金融（DeFi）合规性的肯定，为DeFi行业合规性提供积极信号。

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俄克拉荷马州通过战略比特币储备法案（HB 1203），允许最多10%的公共资金投资比特币或市值超过5000亿美元的数字资产。美国目前已有19个州支持此类法案，德克萨斯州、犹他州、亚利桑那州和俄州等有望率先通过。

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特朗普关税政策、美联储降息暂停及加息预期进一步加剧市场流动性不足，加密总市值回落至3万亿美元以下，市场恐慌情绪未完全消散。

比特币的市场结构将面临价格调整压力，今天美股开盘后的走势将是关键。如果美股反弹并带动加密市场回升，短期内可能止跌；否则，仍有下跌风险。

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♦️今日关注♦️
行业迎监管变动信号。SEC或将撤销Coinbase非法运营证券交易所的诉讼，并重新定义加密货币的属性，将大部分代币归类为商品，从而不再受SEC的证券监管；对Ripple的诉讼案结果将成为关键。

美国南达科他州和蒙大拿州双双否决“BTC战略储备提案”。

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Bybit被盗、特朗普对墨西哥和加拿大征收关税、全球股市下跌、机构撤退等，多方因素叠加，引发加密市场“雪崩”。市场或将进入存量资金博弈阶段。

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特朗普计划与普京举行会谈以结束乌克兰冲突。叠加特朗普收紧欧盟与美国之间的贸易失衡，或加深欧洲经济困难，使其加大加密税收（目前大型欧洲经济体的加密税收在20%-30%之间）。

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市场小幅回暖，PayFi领涨，AI仍是市场热点，其他板块也呈现上涨态势，DeFi需求持续强劲。📈

尽管整体AI板块表现上涨，但AI Agent却出现了下跌，叠加PayFi和L1的强劲表现，反映当前市场主要由技术创新和具有长期发展潜力的基础设施项目驱动。

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通胀挑战仍然存在，美联储对通胀的预期很大程度是出于对特朗普政策的担忧。介于当前美国经济表现稳定，美联储仍保持“观望”态度，等待更多证据评估特朗普政策的影响。

马斯克推动“DOGE”退税计划，4000亿美元（政府效率部节省费用的20%）补贴纳税家庭，或加剧通胀。

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♦️今日关注♦️
美国证券交易委员会（SEC）正在就三个现货以太坊ETF期权交易申请征求公众意见。

SEC已批准多个现货以太坊ETF，但目前尚未批准期权交易。若获批，将会增强ETH市场流动性，并吸引更多机构投资者进入，但也会加剧市场波动和投机风险。

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加密市场目前呈现盘整态势，比特币（BTC）和以太坊（ETH）价格波动较小，市场活动低迷。BTC短期内下跌至93363美元后反弹至95000美元，而ETH也在调整后小幅回升。SOL受大额解锁影响，表现较弱，但已有止跌迹象。

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总体来看，市场支撑仍较稳固，但需关注特朗普政府和美联储的政策变化，这些因素可能引发较大行情波动。